Destacamos:
- Greening ha publicado los resultados del ejercicio 2024 con un crecimiento en ingresos del +30% vs 2023, hasta los 130,9 mln eur y un EBITDA de -2,7 mln eur. El EBITDA ajustado (ajustado por la propia compañía), teniendo en cuenta extraordinarios que han afectado con severidad a la actividad y que más adelante detallaremos, se situó en 11,7 mln eur (+15% vs 2023). Aunque la cifra de ingresos como el EBITDA ajustado presentan un crecimiento respecto al año anterior, ambos quedan claramente por debajo tanto de los objetivos revisados por la compañía como de nuestras estimaciones (R4e ingresos 153,4 mln eur, EBITDA 21 mln eur).
- La actividad de la compañía en 2024 se ha visto condicionada por varios eventos, los cuales han tenido tanto un efecto directo a nivel de la cuenta de pérdidas y ganancias como indirecto sobre el resto de las líneas de negocios, al verse afectado el fondo de maniobra de la compañía. El evento que mayor impacto ha tenido ha sido el impago de Amperiosol en la venta de 55 MW fotovoltaicos por 48 mln eur (venta anunciada en junio de 2024). El incumplimiento contractual ha implicado 1) la no contabilización de la plusvalía anunciada (11 mln eur que incluía un margen bruto de la construcción del proyecto de 7,1 mln eur) y 2) la re-incorporación de los proyectos al perímetro del grupo, los cuales habían sido financiados con la caja de la compañía (en abril de 2025 se firmó una operación de financiación con Qualitas Energy). Adicionalmente, la compañía tuvo un segundo evento de impago en 2024, al no recibir los pagos pactados por la construcción del Proyecto de La Encantada (8MW). Greening adquirió el proyecto para recuperar parte del dinero invertido en la construcción del mismo, con un impacto de 1,3 mln eur en el margen bruto de la actividad de construcción. Adicionalmente, existen otras operaciones que a pesar de que fueron anunciadas por la compañía a final de 2024, su impacto en los resultados no se ha materializado hasta 2025. En concreto, Greening anunció la venta del 50% de una cartera de proyectos de Biometano por 3 mln eur, la venta de una cartera de proyectos pre-RtB en Italia por 2,9 mln eur. Todos estos eventos han tenido un efecto directo en la línea final de la cuenta de resultados, y explican la diferencia entre el resultado reportado y el guidance de la compañía. Como hemos comentado anteriormente, además del impacto directo, la actividad en el resto de líneas de negocio (soluciones, producto), también se ha visto afectada por la limitación del fondo de maniobra de la compañía. En el lado positivo, la compañía ya cuenta con la financiación de los proyectos recuperados y está finalizando la construcción de los mismos, con perspectiva de que a final de 2025 puedan ser vendidos o en su defecto conectados para dar volumen a la actividad de generación de energía de la compañía.
- Respecto a la actividad operativa del grupo, esta ha seguido una trayectoria creciente. La cartera total de proyectos en desarrollo, construcción y operación alcanza los 9,4 GW, frente a los 6,4 GW registrados a cierre de 2023. De este total, 1,1 GW se encuentran en fases avanzadas (en operación, construcción o backlog), lo que otorga una alta visibilidad para los próximos ejercicios. En cuanto a capacidad en operación y construcción, Greening finaliza el ejercicio con 246 MW, una cifra relevante aunque algo por debajo del objetivo marcado para final de año (300 MW).
- El balance a cierre de ejercicio refleja un incremento importante en la deuda financiera neta, como consecuencia de las inversiones realizadas y de los proyectos recuperados. Esta situación ha llevado al auditor a señalar la existencia de una incertidumbre material derivada del fondo de maniobra negativo de 31 mln eur. No obstante, dicha advertencia se ve matizada por los hechos posteriores al cierre (comentados a continuación), que apuntalan la liquidez y la solvencia del grupo para afrontar 2025 sin tensiones financieras.
- En concreto, Greening ha anunciado una Ampliación de capital por hasta 45 mln eur con la incorporación del grupo mexicano Latina Desarrollos Energéticos. La ampliación se realizará mediante la emisión de nuevas acciones con exclusión del derecho de suscripción preferente. La operación se articula en tres tramos de 10, 20 y 15 mln eur, a un precio unitario de 4,90 €/acc (incluyendo valor nominal y prima). El primer tramo, por importe de 10 mln eur, ya ha comenzado a desembolsarse. Un 40% del mismo (4 mln eur) debió ser abonado antes del 30 de abril de 2025 y el 60% restante antes del 17 de junio, una vez intercambiada la documentación prevista en el acuerdo. El segundo tramo, de 20 mln eur, se deberá desembolsar antes del 31 de julio de 2025, y el tercero, por 15 mln eur, antes del 15 de diciembre de 2025. Ambos tramos están sujetos al cumplimiento de determinados hitos operativos y al resultado satisfactorio de una due diligence sobre la información entregada. A fecha de hoy, no hemos podido verificar que el primer tramo de la transacción haya sido desembolsado.
- Además de la ampliación de capital, Greening ha logrado financiación adicional mediante la emisión de bonos verdes (14 mln eur en febrero de 2025) y la financiación con Qualitas Energy (34,5 mln eur en abril de 2025). En total, las operaciones realizadas a comienzo de 2025 representan un total de más de 90 mln eur de recursos adicionales, destinados tanto a reforzar la estructura de capital como a financiar el desarrollo y construcción de proyectos. A esto se suma la venta parcial de la filial de biometano, ya cobrada en su primer tramo, así como nuevas rotaciones de activos en Italia y México, que contribuirán a la generación de caja en el 1S25.
- Greening presentará un nuevo Plan Estratégico en las próximas semanas. Anuncia un reposicionamiento geográfico en mercados más rentables (como EE.UU., México, Italia y Alemania), con la salida de mercados no estratégicos como Francia.
- Conclusión. En el contexto actual, y debido a la magnitud de los acontecimientos anunciados en los primeros meses de 2025, que tienen un impacto significativo sobre el perfil financiero del grupo, su estructura de capital y su capacidad de ejecución, ponemos EN REVISION nuestra valoración de la compañía. Publicaremos nuevas estimaciones y una actualización del precio objetivo en el corto plazo, una vez integremos en nuestro modelo el efecto de las ampliaciones de capital, nuevas líneas de financiación y el calendario actualizado de ejecución de proyectos.
Ver Informe completo (Documento en Pdf).
Eduardo Imedio
Tel: 91 398 48 05 Email: clientes@renta4.es
